[딜사이트경제TV 김국헌 기자] 국내 최대 생명보험사 삼성생명이 일탈 회계를 중단한 데다 삼성전자 주가까지 급등하면서, 삼성생명의 자기자본이 1년 사이에 70% 넘게 증가했다. 이로 인해 삼성생명의 단기 자기자본이익률(ROE) 하락이 불가피하게 됐다.

ROE는 자기자본으로 순이익을 얼마나 올렸는지 보여주는 자본효율성 지표다. 당기순이익을 자기자본으로 나눠서 백분율로 계산한다. 최근에는 기업가치 제고(밸류업) 계획의 핵심 지표로 꼽히고 있다.

2025년 연간 실적 발표에 따르면, 삼성생명의 자기자본은 2024년 말 38조1027억원에서 지난해 말 64조8353억원으로 70.2% 증가했다.

지난해 12월 금융감독원이 유배당보험 계약 관련 배당금 지급 의무를 재무제표 상 부채에서 보험계약으로 적용하라고 결정한 데 따라 삼성생명은 지난해 결산 재무제표부터 소위 일탈회계를 중단했다. 유배당보험 계약자 몫의 삼성전자 지분을 부채에서 자기자본으로 재분류하면서, 삼성생명의 자기자본은 12조8000억원 증가했다.

박혜진 대신증권 연구원은 최근 "이번 회계처리 변경으로 부채로 계상했던 계약자 지분조정금액 17조6000억원이 자본 내 OCI(기타포괄손익 누계액) 계정 12조8000억원, 이연법인세부채 4조8000억원으로 나누어 반영됐다"며 "회계적 변경이긴 하나 자본 증가에 따라 지속가능한 ROE가 낮아져, 밸류업 공시와 함께 삼성전자 자사주 소각 및 특별배당을 고려한 전향적 배당정책이 필요하다"고 판단했다.

가장 큰 문제는 삼성전자 주가에 따라 삼성생명의 자기자본 변동성이 커졌다는 점이다. 삼성전자 주가가 지난해 2배 넘게 급등하면서, 삼성생명의 자기자본에서 삼성전자 주식 평가이익은 2024년 말 13조원에서 지난해 말 44조원으로, 무려 31조원 급증했다. 

삼성생명은 삼성전자 보통주 8.51%와 우선주 0.01%를 보유 중이다. 앞으로 삼성전자 주가가 계속 상승할수록 삼성생명의 자기자본은 크게 늘어나게 된다. 

이와 관련, 임희연 신한투자증권 연구원은 "보험 본업의 펀더멘털보다 삼성전자 주가가 삼성생명의 주가를 결정하는 핵심 변수"가 됐다고 지적했다.

안영준 키움증권 연구원도 "2025년 말 자본은 계약자 지분조정 회계 처리 변경에 따른 자본 증가분을 제외하더라도 59% 증가한 것"이라며 "올해(2026년) 삼성전자 주가가 58% 상승함에 따라 1분기에만 30조원 이상의 추가적인 자본 증가가 있을 것"이라고 추정했다.

삼성전자의 자사주 소각으로 삼성전자 ROE는 상승했지만, 삼성생명의 ROE는 역행하게 된 셈이다. 대신증권에 따르면, 삼성생명의 ROE는 2024년 6.9%에서 지난해 3.7%(잠정치)로 떨어져, 1년 사이에 절반 수준이 됐다. 올해와 내년 ROE 전망치도 3.2%와 3.3%로 지난해보다 더 하락할 전망이다.

다만 삼성전자 지분 가치를 제외한 조정 ROE는 지난해까지 꾸준히 우상향하면서, 3년 연속 상승했다. 삼성생명의 조정 ROE는 ▲2022년 4.5%, ▲2023년 5.4%, ▲2024년 8.1%, ▲2025년 10.1%를 각각 기록했다.

삼성전자 주가 변수에 대해 삼성생명이 할 수 있는 일은 없지만, 자본효율성을 높일 선택지는 두 가지가 있다. ROE 분자인 순이익을 증대시키거나, 삼성생명이 보유한 자사주 10.21% 중 일부를 소각해 분모인 자기자본을 감소시키는 것이다.

지난 20일 실적 발표 후 컨퍼런스콜에서 삼성생명의 자본효율성 저하를 우려하는 목소리에 삼성생명 최고재무책임자(CFO)인 이완삼 부사장은 "삼성생명은 보험손익을 안정적으로 증가시키고, 투자손익도 성장시켜 나갈 계획"이라며 "이와 더불어 주당 배당금을 꾸준히 확대하는 자본정책을 통해서 중장기 ROE를 점진적으로 개선시켜 나갈 계획"이라고 강조했다.