[딜사이트경제TV 최자연 기자] 에쓰오일이 9조 원대 '샤힌(Shaheen)' 프로젝트에 자금과 역량을 쏟아붓는 동안 정작 시장이 향하는 '탈(脫)정유' 방향에서는 눈에 띄는 행보를 보여주지 못하고 있다. 국내 주요 정유사들이 지속가능항공유(SAF), 수소, 액침냉각 등으로 빠르게 포트폴리오를 재편하는 가운데, 에쓰오일은 여전히 전통 정유 중심 체제에 머물러 있다. 대규모 설비투자로 단기 수익 기반은 강화될 수 있으나, 중장기 성장 동력 부재가 리스크로 떠오르고 있다.

3일 금융감독원 전자공시에 따르면 에쓰오일은 내년 샤힌 프로젝트 완공 시 석유화학 비중을 12%에서 25%로 끌어올릴 계획이다. 하지만 전체 매출 중 정유 부문 비중이 여전히 70~80%를 차지하고, 석화·윤활이 20% 남짓에 불과하다. 가동률 역시 정유 95.8%, 윤활 100.4%, 석화 기초화학 101.5% 등 이미 포화 수준이다. 정제마진 변동에 실적이 좌우되는 구조를 벗어나지 못하는 한, 이익 변동성 리스크는 상존한다.

샤힌 프로젝트는 울산 온산국가산단에 스팀크래커와 폴리머 생산시설을 구축하는 초대형 투자다. 총 9조2580억 원이 투입되며, 완공 시 ▲에틸렌 180만t ▲프로필렌 77만t ▲벤젠 28만t ▲부타디엔 20만t ▲LLDPE 88만t ▲HDPE 44만t 등 생산능력을 확보한다. 공정률은 85% 수준으로 막바지에 접어들었다. 문제는 '이후가 없다'는 점이다. 업계가 SAF, 수소, 탄소저감 등으로 확장하는 동안 에쓰오일은 '포스트 샤힌' 청사진을 제시하지 못하고 있다.

경쟁사들은 이미 방향을 틀었다. SK이노베이션은 SAF 상업 생산을 개시해 유럽 수출 및 캐세이퍼시픽 공급 계약을 체결했고, HD현대오일뱅크는 ANA·대한항공 등과 공급 계약을 잇달아 맺으며 HVO 기반 전환에 착수했다. GS칼텍스 역시 핀란드 네스테 인증 SAF를 일본에 수출하며 아시아 SAF 공급망을 구축 중이다. 반면 에쓰오일은 지난해 국내 여객기에 SAF를 시험 공급한 뒤 진척이 없다. 전용 설비 투자조차 '검토 단계'에 머물고 있다.

차세대 냉각기술로 떠오른 '액침냉각' 시장에서도 온도 차는 분명하다. GS칼텍스는 2023년 액침냉각유 '킥스 이머전 플루이드 S'를 출시하고 삼성SDS·LG유플러스 등과 실증을 진행 중이다. HD현대오일뱅크는 네이버클라우드의 액침냉각 프로젝트에 자사 제품을 2028년까지 공급한다. 에쓰오일은 지난해 'e쿨링 솔루션'을 내놨지만, 상업 납품 실적은 전무하다. 회사 측은 "제품은 완성됐으나 시장 수요를 검증 중"이라고 밝혔다. 

정유업계 관계자는 "에쓰오일은 여전히 석유화학 확장을 '탈정유'로 포장하고 있지만, 글로벌 트렌드와는 결이 다르다"며 "샤힌 이후 신성장 축이 보이지 않는다면 중장기 밸류에이션 디스카운트가 불가피하다"고 지적했다.  또 다른 업계 관계자는 "정제마진이 흔들릴 때마다 실적이 출렁이는 구조를 방치한다면, 단일 프로젝트 중심의 전략은 결국 리스크로 돌아올 것"이라고 말했다.